“Trên thị trường vốn, yếu tố hàng đầu tạo ra sự hấp dẫn để thu hút các nhà đầu tư chính là hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, nhưng chỉ như vậy thôi chưa đủ. Yếu tố quan trọng giúp kết nối các bên tham gia thị trường với nhau chính là sự minh bạch. Bởi vì chỉ có sự minh bạch mới tạo ra niềm tin vững chắc.

Có những doanh nghiệp công bố lợi nhuận, hiệu quả rất cao nhưng thực chất không phải như vậy. Điều này khiến các nhà đầu tư hoang mang, không biết tin ai; làm cho doanh nghiệp tốt và doanh nghiệp xấu bị đánh đồng; dẫn tới doanh nghiệp tốt trở nên khó khăn trong huy động vốn.

Do đó, tôi cho rằng có hai việc quan trọng cần làm để khơi thông thị trường vốn.

Thứ nhất, nâng cao tính cạnh tranh của nền kinh tế, cải thiện hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp.

Thứ hai, cần tạo ra văn hóa minh bạch, từ đó củng cố niềm tin của không chỉ nhà đầu tư mà còn của tất cả các thành phần tham gia trên thị trường.

Theo quan sát của tôi, văn hóa minh bạch đang dần hình thành trên thị trường. Cùng với sự kiện sàn giao dịch trái phiếu tập trung trên HNX đi vào hoạt động; những năm gần đây, Bộ Tài chính đã cấp phép hoạt động cho ba công ty xếp hạng tín nhiệm. Các doanh nghiệp này phải đáp ứng quy định của cơ quan quản lý nhà nước về năng lực chuyên môn, vốn, nhân sự để được phép thực hiện hoạt động xếp hạng một cách hiệu quả và đảm bảo chất lượng. Đến nay, hầu hết các công ty đều đã đàm phán và làm việc với các tổ chức xếp hạng tín nhiệm quốc tế để có sự hỗ trợ về chuyên môn; đảm bảo các hoạt động xếp hạng đáp ứng được tiêu chí cao theo chuẩn mực quốc tế.

Cùng với thể chế giám sát của các cơ quan nhà nước, các công ty kiểm toán,… các công ty xếp hạng tín nhiệm là một hạ tầng quan trọng trong kiến trúc của thị trường, giúp thúc đẩy sự minh bạch. Xếp hạng tín nhiệm là công cụ hiệu quả giúp hình thành đường cong lãi suất trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Đường cong lãi suất là tham chiếu quan trọng đối với tất cả các bên tham gia thị trường, không chỉ với nhà đầu tư mà với cả tổ chức phát hành, cơ quan quản lý nhà nước và các tổ chức nghiên cứu.

Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam đã kết hợp với các hội viên tạo ra một sản phẩm là hệ thống nhà tạo lập thị trường cho các trái phiếu do tổ chức tín dụng phát hành. Các nhà tạo lập thị trường hiện nay hoạt động trên một hệ thống thỏa thuận nguyên tắc chung. Bước đầu hình thành một đường cong lãi suất tương đối minh bạch với các trái phiếu do các tổ chức tín dụng phát hành còn với các tổ chức phát hành khác thì về cơ bản chưa hình thành được đường cong lãi suất.

Trái phiếu doanh nghiệp trên thị trường chưa hình thành được đường cong lãi suất bởi vì trái phiếu phát hành không có cấu trúc thống nhất và mức độ rủi ro khác nhau. Chưa kể, hầu hết các công ty phát hành trái phiếu đều chưa có xếp hạng tín nhiệm cho nên không có chuẩn mực chung để đánh giá.

Thiếu đường cong lãi suất khiến các nhà đầu tư khó khăn, không tự tin trong lựa chọn trái phiếu.

Có nhiều cách để định giá trái phiếu. Tuy nhiên, ở nhiều nước có thị trường tài chính phát triển thì việc dùng kết quả xếp hạng tín nhiệm để làm tham chiếu tính giá quan trọng đã trở thành thông lệ phổ biến. Đây là giải pháp đã được chứng thực trên thị trường quốc tế”.

“Từ góc độ của đơn vị tư vấn phát hành, chúng tôi nhận thấy có ba vấn đề cần được thúc đẩy để khơi thông thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

Thứ nhất là cơ sở nhà đầu tư. Trong quá trình phân phối trái phiếu, chúng tôi nhận thấy thị trường đang thiếu các nhà đầu tư định chế tài chính. Trong đó, các doanh nghiệp bảo hiểm là nhà đầu tư tiềm năng nhưng sự tham gia của họ là khiêm tốn. Bởi vì, doanh nghiệp bảo hiểm bị ràng buộc bởi nhiều quy định và khống chế tỷ lệ đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp. Cho nên, nếu các trái phiếu mà chúng tôi phân phối có đầy đủ xếp hạng tín nhiệm thì các doanh nghiệp bảo hiểm sẽ mua hết, thậm chí không còn chỗ cho các nhà đầu tư khác.

Ngoài doanh nghiệp bảo hiểm, thị trường cũng thiếu vắng sự tham gia của các quỹ hưu trí. Phạm vi của quỹ hưu trí ở Việt Nam còn quá nhỏ trong khi chính sách thuế hiện nay chưa đủ rõ ràng để phát triển loại hình này.

Thứ hai là niềm tin. Những sự cố đã ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường trái phiếu năm vừa rồi. Khi niềm tin thị trường đã mất thì còn khó hơn lúc xây từ ban đầu. Thị trường vốn đã thiếu các nhà đầu tư định chế tài chính, mà các nhà đầu tư cũ lại còn thiếu niềm tin. Do đó, hơn một năm qua chúng tôi đang hành động tích cực để lấy lại niềm tin của nhà đầu tư với thị trường.

Dù pháp luật không yêu cầu nhưng các trái phiếu mà chúng tôi phân phối luôn phải có “financial governance” – củng cố các hoạt động liên quan đến quản trị tài chính của doanh nghiệp phát hành trái phiếu, bao gồm thu thập, quản lý, giám sát và kiểm soát thông tin tài chính; quản trị được toàn bộ dòng tiền; quản trị các dự án của tổ chức phát hành như thế nào.

Đây là một quá trình chúng tôi đồng hành với khách hàng, giúp họ có định hướng rõ ràng khi phát hành trái phiếu, quản trị dòng tiền và quản trị năng lực như thế nào để giúp quản trị tài chính hiệu quả.

Trong quá trình lấy lại niềm tin của nhà đầu tư, các quỹ bảo lãnh tín dụng có vai trò rất quan trọng. Có những nhà đầu tư sẵn tiền nhưng niềm tin chưa đủ, yêu cầu trái phiếu phải có cả bảo lãnh thanh toán. Hiện nay, một số ngân hàng thương mại tại Việt Nam đang triển khai bảo lãnh thanh toán cho trái phiếu để tiếp cận nhóm nhà đầu tư này.

Thứ ba là tính minh bạch và cơ sở hạ tầng cho thị trường. Hệ thống giao dịch trái phiếu riêng lẻ tập trung trên HNX đã cho thấy bước tiến lớn về tính minh bạch của thị trường. Cùng với đó là sự xuất hiện của các công ty xếp hạng tín nhiệm. Lấy lại lòng tin phải bắt đầu từ sự minh bạch; tốt nhất là có bên thứ ba có danh tiếng, uy tín đánh giá và kiểm chứng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phát hành”.

“Khi thị trường trái phiếu bị ảnh hưởng nặng nề từ những thông tin tiêu cực giai đoạn cuối năm 2022, đầu năm 2023, niềm tin của thị trường giảm sút thì Gelex phải mua lại trước hạn hầu hết trái phiếu đã phát hành. Chỉ những trái phiếu được bảo lãnh thanh toán bởi CGIF (Quỹ Bảo lãnh tín dụng và đầu tư của ADB) và các công ty bảo hiểm là không bị ảnh hưởng.

Tập đoàn Gelex đang rất cần huy động vốn cho những dự án lớn sắp tới. Trong khi thị trường vốn trong nước ảm đạm thì mặt bằng lãi suất trên thế giới lại đang quá cao khiến doanh nghiệp không thể huy động vốn quốc tế, đây là khó khăn. Tôi nhận thấy, hiện nay thị trường yêu cầu rất cao. Chính vì vậy, dù không thuộc diện bắt buộc nhưng chúng tôi cũng đã tiếp cận và đánh giá xếp hạng tín nhiệm từ sớm. Cùng với đó, chúng tôi tích hợp các yếu tố về môi trường, xã hội và quản trị (ESG) vào các trái phiếu được phát hành.

Ngoài ra, chúng tôi đã từng trải qua những cấu trúc trái phiếu rất phức tạp khi làm việc với CGIF nên đã học hỏi được rất nhiều và cũng đang trong quá trình chuẩn bị cho những cấu trúc đó, dự kiến mất khoảng một năm. Chúng tôi đang phối hợp với các tổ chức lớn để tìm kiếm những cấu trúc trái phiếu phù hợp”.

“Rất nhiều công ty bảo hiểm muốn tăng giá trị danh mục đầu tư trái phiếu doanh nghiệp, bởi tại Việt Nam, lãi suất Trái phiếu chính phủ tương đối thấp, trong khi đó, chúng tôi vẫn buộc phải đáp ứng nghĩa vụ trả nợ với người mua bảo hiểm lâu dài. Do đó, trái phiếu doanh nghiệp là con đường tốt để tăng lợi tức đầu tư. Về nhu cầu vốn, ước tính đến năm 2035, Việt Nam cần đầu tư khoảng 25 - 27 tỷ USD/năm, trong đó chủ yếu để chuyển đổi năng lượng, thích ứng với biến đổi khí hậu và những vấn đề khác. Đây là con số khổng lồ, lên tới 600.000 tỷ đồng, tương ứng khoảng 5-6% tổng dư nợ tín dụng toàn nền kinh tế.

Đáng nói, tất cả các khoản đầu tư đó đều là đầu tư trung và dài hạn, trong khi đó, nguồn vốn chủ yếu phụ thuộc ngân hàng thương mại lại chủ yếu huy động vốn ngắn hạn. Ngân hàng Nhà nước giới hạn tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn ở mức 30% từ đầu năm 2023, do đó, ngân hàng rất khó tăng nguồn vốn đầu tư dài hạn.

Trong khi đó, các quỹ bảo hiểm có sẵn tiền nhưng lại không thể đầu tư dài hạn, không được đầu tư trái phiếu tái cơ cấu mà bắt buộc phải đầu tư dự án mới do suy nghĩ trái phiếu tái cơ cấu là trái phiếu xấu. Doanh nghiệp cũng rất khó xoay xở khi đầu tư dự án kéo dài tới 20 năm, song ngân hàng chỉ cho vay 5 năm, rõ ràng sau đó, doanh nghiệp phải tái cơ cấu khoản vay này. Vậy ai là người tái cơ cấu khoản vay đó? Do đó, cần nhiều nỗ lực hơn để giải quyết tình trạng này.

Bên cạnh đó, về minh bạch thông tin, rất là nhiều khoản đầu tư của Eastspring gặp vấn đề về mặt thông tin dù có quy định yêu cầu công bố thông tin định kỳ. Sau khi doanh nghiệp nhận tiền đầu tư xong thì chúng tôi yêu cầu cung cấp thêm thông tin rất khó. Khi gọi đến công ty phát hành, dù Eastspring là nhà đầu tư lớn trong lô trái phiếu nhưng phải đợi đến khi thông tin đại chúng được công bố. Do đó, xếp hạng tín nhiệm đóng vai trò quan trọng để nhà đầu tư có thêm thông tin.

Ngoài ra, chúng ta cần tiếp cận tái cơ cấu nguồn vốn trên góc độ tổng thể. Nếu muốn công ty bảo hiểm đầu tư, chắc chắn tỷ lệ rủi ro sẽ cao hơn nhưng trên tổng thể nền kinh tế, việc đánh đổi có chấp nhận được hay không, bởi rõ ràng công ty bảo hiểm là đơn vị đầu tư chuyên nghiệp.

Các quỹ hưu trí cũng phù hợp đầu tư trung và dài hạn, ưu đãi về thuế cho các quỹ này là điều cần thiết. Nếu xem xét trong bài toán tổng thể, Chính phủ và các cơ quan phải hành động, thiết kế lại nguồn vốn và kênh dẫn vốn, để doanh nghiệp bảo hiểm tham gia đầu tư trái phiếu thuận lợi hơn”.

“Những vấn đề xảy ra trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam từ cuối năm 2022 đến nay không phải cá biệt. Những chuyện tương tự đã xảy ra ở thị trường Thái Lan, Indonesia, Hàn Quốc… vào thập niên 90 của thế kỷ trước. Tất nhiên, bối cảnh hiện nay của Việt Nam có những khác biệt, song chúng ta có thể tham khảo bài học kinh nghiệm từ những thị trường trong khu vực. Chúng ta không nên quá bi quan về triển vọng thị trường.

Việt Nam cần tiếp tục củng cố cơ sở hạ tầng cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp, bao gồm hoàn thiện thể chế và kiến trúc thị trường như cơ sở nhà đầu tư, xếp hạng tín nhiệm, đường cong lãi suất.

Nhiều doanh nghiệp vẫn tỏ ra khá nhạy cảm đối với các phân tích chỉ ra rủi ro trong hoạt động kinh doanh của họ. Tuy nhiên, các nhà đầu tư cần hiểu rõ rủi ro và mức độ chi trả cho rủi ro thì mới yên tâm đầu tư trái phiếu doanh nghiệp.

Mức độ thông tin còn thiếu minh bạch đang trở thành một thách thức không nhỏ đối với các nhà đầu tư và cơ quan quản lý. Do đó, cần tích cực giảm bất đối xứng thông tin giữa các chủ thể tham gia thị trường vốn, cung cấp các phân tích có chiều sâu về chất lượng tín dụng của đơn vị phát hành và công cụ nợ đang lưu hành trên thị trường.

Cùng với đó, Việt Nam cũng nên cho phép các công ty bảo hiểm tham gia vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp dễ dàng hơn, thu hút các quỹ đầu tư vào thị trường để mở rộng cơ sở nhà đầu tư cho thị trường.

Nếu giải quyết được các vấn đề này, Việt Nam có nhiều cơ hội thu hút vốn trung và dài hạn cho các lĩnh vực tiềm năng như năng lượng tái tạo, hạ tầng…”.

VnEconomy 24/04/2024 09:00

Nội dung bài viết được đăng tải trên Tạp chí Kinh tế Việt Nam số 17-2024 phát hành ngày 22/04/2024. Kính mời Quý độc giả tìm đọc tại đây: 

https://postenp.phaha.vn/chi-tiet-toa-soan/tap-chi-kinh-te-viet-nam