“Khát vọng của Việt Nam trong việc nâng cấp thị trường chứng khoán lên thị trường mới nổi là bước đi chiến lược, phù hợp với tham vọng lớn hơn là chuyển đổi thành quốc gia thu nhập trung bình cao vào năm 2035 và quốc gia thu nhập cao vào năm 2045. Để đạt được mục tiêu này đòi hỏi tốc độ tăng trưởng thực tế bình quân đầu người hàng năm khoảng 5,95% trong hai thập kỷ tới, có nghĩa là mức tăng trưởng thực tế phải cao hơn mức này vì phải tính đến mức tăng dân số.

Mục tiêu tham vọng này phụ thuộc vào việc tận dụng hiệu quả thị trường tài chính để dẫn vốn đầu tư tới các mục tiêu kinh tế này, trong đó thị trường vốn đóng vai trò rất quan trọng. Cụ thể, thị trường chứng khoán đã đạt được mức vốn hóa khoảng 6 nghìn tỷ (247 tỷ USD) (khoảng 57% GDP) vào năm 2023, và thậm chí từng đạt kỷ lục 93% GDP vào năm 2021, càng nhấn mạnh về tiềm năng huy động vốn cho khu vực doanh nghiệp.

Hiện tại, Việt Nam được MSCI và FTSE Russel phân loại là thị trường cận biên và được đưa vào chỉ số thị trường cận biên (FM). Cho đến nay, thị trường Việt Nam vẫn chiếm tỷ trọng lớn nhất trong rổ chỉ số FM hơn 30% tổng tài sản quản lý AUM và đã đạt được đến giới hạn có thể kỳ vọng trong rổ chỉ số cận biên. Kể từ tháng 9/2018, Việt Nam lọt vào danh sách theo dõi nâng hạng của FTSE Russel lên thị trường mới nổi và được MSCI theo dõi xem xét định kỳ. Việc nâng hạng thị trường chứng khoán sẽ là lực đẩy đáng kể cho thị trường vốn Việt Nam vốn sẽ được coi là có khả năng tiếp cận thị trường thỏa đáng đối với các nhà đầu tư nước ngoài và có mức vốn hóa đạt quy mô cũng như tính thanh khoản hấp dẫn ngang hàng với nhiều nước đang phát triển có trình độ tương tự như Việt Nam.

Ngân hàng Thế giới ước tính việc nâng hạng thị trường chứng khoán có thể mang lại lên tới 25 tỷ USD vốn đầu tư mới từ các nhà đầu tư quốc tế vào thị trường Việt Nam cho tới năm 20230 nếu được nâng hạng bởi cả FTSE Russel và MSCI. Đồng thời, xem xét giải quyết các vấn đề giới hạn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài bao gồm cải thiện công bố thông tin, tăng tiếp cận với các cổ phiếu đã đạt giới hạn và quan trọng nhất là tăng giới hạn của khối ngoại, tiếp tục chào bán cổ phấn lớn bao gồm cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước lớn.

Nhu cầu đầu tư ngày càng tăng ở Việt Nam nhấn mạnh nhu cầu phải đi kèm với các sản phẩm tài chính chất lượng cao, đặc biệt là cổ phiếu và trái phiếu doanh nghiệp. Điều này nhấn mạnh tầm quan trọng của một hệ sinh thái lành mạnh, bao gồm sự giám sát chặt chẽ, công bố thông tin rõ ràng và xếp hạng tín dụng đáng tin cậy...

Điều này nhằm đảm bảo rằng các khoản đầu tư tài trợ mới vào thị trường chứng khoán sẽ mang lại lợi ích cho các công ty hoạt động hiệu quả đang cần vốn để tăng trưởng  như tái cấp vốn cho ngân hàng, các dự án cơ sở hạ tầng hoặc các ngành công nghiệp đổi mới và không chỉ các cổ đông hiện tại. Ngân hàng Thế giới sẵn sàng hỗ trợ Việt Nam trên tất cả các mặt trận này”.

“Chúng tôi rất vui mừng trước quyết tâm rõ ràng của Thủ tướng và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước để đạt mục tiêu Việt Nam được nâng hạng từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi. Chúng tôi nghĩ rằng việc FTSE đồng ý nâng cấp cho Việt Nam vào năm 2025 là rất khả thi, với việc MSCI đồng ý có thể xảy ra vào năm 2026 hoặc 2027, sau khi Việt Nam vượt qua được các rào cản kỹ thuật và các quy định mà hai tổ chức này đặt ra. Điều này sẽ cung cấp nguồn vốn cổ phần gia tăng cho sự phát triển dài hạn của Việt Nam, một nền kinh tế đa dạng và ổn định hơn, và tính thanh khoản tăng cao hơn cho cả thị trường vốn và cổ phiếu.

Các tổ chức xếp hạng thị trường đã đưa ra ít nhất hàng chục điều kiện quan trọng mà Việt Nam cần cải thiện. Một trong số đó được coi là “tốt nếu có được” là khả năng bán khống cổ phiếu mà chúng tôi không thực sự kỳ vọng trong tương lai gần. Tuy nhiên, theo ý kiến của tôi, các vấn đề quan trọng nhất cho việc nâng hạng thị trường chứng khoán Việt Nam từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi là: 1) ký quỹ trước giao dịch, 2) giao dịch thanh toán, 3) đối xử bình đẳng với nhà đầu tư nước ngoài.

Hệ thống KRX có thể giải quyết được các nút thắt hiện nay của thị trường chứng khoán Việt Nam, mặc dù cách thức hoạt động của KRX vẫn phải chờ xem thực tế thế nào.

Tôi nghĩ rằng yêu cầu giao dịch ký quỹ là một vấn đề quan trọng được các nhà đầu tư nước ngoài quan tâm. Họ sẽ yêu cầu thay đổi trong quy định để cho phép các nhà môi giới chấp nhận rủi ro về phía đối tác của khách hàng nước ngoài của họ - điều này sẽ giúp bảo vệ tính ổn định của thị trường, đồng thời tăng cường đáng kể sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường vốn.

Đối với vấn đề “ đối xử bình đẳng với nhà đầu tư nước ngoài”, yêu cầu các công ty niêm yết (hoặc ít nhất là các công ty có vốn lớn) cung cấp bản báo cáo tài chính bằng tiếng Anh cùng lúc với việc công bố bản tiếng Việt là thực sự cần thiết để tạo sự bình đẳng với nhà đầu tư nước ngoài. Không có rào cản kỹ thuật ở đây - ngôn ngữ và thuật ngữ trong báo cáo tài chính ít thay đổi - nên việc dịch thuật thực sự không khó khăn.

Tương tự, chúng tôi mong muốn tỷ lệ sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài (Foreign Ownership Limit - FOL) được nới lỏng hoặc một giải pháp thay thế như NVDRs (Non-Voting Depositary Receipt) - chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết), nhưng trên thực tế điều này có thể mất một vài năm. Theo ý kiến của tôi, có thể có những ý kiến khác không đồng ý, nhưng việc nâng hạng lên thị trường mới nổi vẫn có thể xảy ra ngay cả khi sở hữu nước ngoài vẫn bị giới hạn như hiện đang áp dụng.

Tôi nghĩ rằng việc được nâng hạng (với FTSE vào năm 2025 và MSCI vào năm 2026 hoặc 2027) sẽ mở ra giai đoạn thị trường tăng trưởng kéo dài trong nhiều năm cho các quỹ đầu tư tại Việt Nam và đặc biệt là cổ phiếu.

Chúng ta có thể thấy giai đoạn ban đầu của thị trường tăng trưởng này đã bắt đầu. Giá cổ phiếu tăng cao với mức định giá P/E tương lai được đánh giá lại từ các mức rất thấp cách đây sáu tháng (tức là khoảng 9-10 lần) lên mức định giá, tôi vẫn coi là rất rẻ, với khoảng 11-12 lần trong những ngày gần đây. Sự điều chỉnh này chủ yếu được thúc đẩy bởi các nhà đầu tư cá nhân trong nước. Điều này ngụ ý rằng giai đoạn tăng trưởng thực sự chỉ mới bắt đầu.

Khi các nhà phân bổ quỹ toàn cầu hiểu rằng Việt Nam đang trên đà của lộ trình bước vào thị trường mới nổi, chúng tôi dự kiến sự tham gia tích cực nhiều hơn từ các nhà quản lý quỹ trước khi Việt Nam chính thức được nâng hạng. Từ các nguồn thông tin riêng, chúng tôi biết được các nhà đầu tư quốc tế đã tham gia vào nghiên cứu để hiểu về thị trường Việt Nam. Họ có thể chưa sẵn sàng để nhập cuộc ngay hôm nay, nhưng bất kỳ quỹ nào chờ đợi đến khi thị trường được nâng hạng mới bắt đầu nghiên cứu thì sẽ lỡ mất cơ hội. Họ phải sẵn sàng ngay từ bây giờ và họ đang làm như vậy.

Tất nhiên, triển vọng sáng sủa này có thể mất đi sự hấp dẫn trong một kịch bản khác, trong đó, các tổ chức xếp hạng thị trường không có động lực để nâng hạng cho thị trường Việt Nam. Vì các nhà đầu tư cá nhân trong nước đã đầu tư đầy đủ và ký quỹ môi giới đang ở mức tương đối cao, việc thiếu sự thay đổi mang tính hệ thống để thúc đẩy dòng tiền từ các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài sẽ đặt ra câu hỏi về tính tăng trưởng bền vững của thị trường. Trong kịch bản này, ai sẽ là người tích cực mua cổ phiếu?

Tôi dự báo sẽ có phản ứng tiêu cực, khá mạnh mẽ trong ngắn hạn đối với thông báo từ FTSE không khả quan vào tháng 9 (tức là “không nâng hạng”), điều này có thể dẫn đến chu kỳ giảm giá của thị trường trong ngắn hạn. Tuy nhiên, về trung và dài hạn, thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn tăng trưởng mạnh mẽ”.

“Trạng thái thị trường chứng khoán của Việt Nam đã được thảo luận trong ít nhất 10 năm nhưng chưa có gì đáng kể đã đạt được. Các nhà cung cấp chỉ số như MSCI và FTSE Russell phân loại các quốc gia dựa trên mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của họ, và Việt Nam được xếp hạng là một Thị trường biên giới (Frontier market). Nếu Việt Nam được nâng cấp lên thị trường mới nổi (Emerging markets), thị trường sẽ thu hút thêm các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài, điều này có thể tạo ra tác động tích cực, đặc biệt là cổ phần hóa doanh nghiệp có vốn nhà nước.

Số tiền đầu tư vào các thị trường mới nổi là gấp bốn mươi lần so với thị trường biên giới. Ngoài ra, số lượng quỹ đầu tư vào các thị trường mới nổi nhiều lần so với số quỹ hoạt động trong các thị trường biên giới.

Trong vòng 6 tháng qua, đã xuất hiện một số hành động mang tính cấp thiết cao ở Việt Nam. Ủy ban Chứng khoán Nhà nước Việt Nam đã nhận được chỉ thị từ Chính phủ để hiện đại hóa sàn giao dịch chứng khoán. Hệ thống giao dịch mới KRX đã được lên kế hoạch triển khai. Quy định ứng tiền trước khi mua cổ phiếu sẽ được xem xét lại, bên cạnh những điều khác, và có thể tìm ra một giải pháp cho các vấn đề liên quan đến giới hạn sở hữu nước ngoài của các công ty trong vài năm tới. Việt Nam đang dần hướng tới thị trường mới nổi (EM), nhưng tốc độ tiến triển vẫn còn phải chờ đợi thêm”.

“Các nhà đầu tư từ trước đến nay vẫn dành sự quan tâm đặc biệt đến thị trường Việt Nam khi họ theo dõi về vị thế, vai trò của Việt Nam trong bức tranh kinh tế toàn cầu, cùng với sự tăng trưởng và ổn định vĩ mô Việt Nam trong những năm gần đây. Hiện tại chúng tôi cho rằng họ đang cần một dấu mốc nào đó để có thể giải ngân mạnh vào thị trường mà có thể là sự nâng hạng thị trường là một trong những dấu mốc các quỹ lớn đang theo sát. Nếu họ thấy triển vọng và khả năng của việc đó, họ sẽ tích cực giải ngân trước (pre-position). Vì vậy, nếu chúng ta đang hướng đến mục tiêu là năm 2025 thì triển vọng thu hút vốn ngoại trong hai năm tới sẽ khá sáng.

Câu hỏi mà chúng thôi thường xuyên gặp phải khi trao đổi với các khách hàng là các quỹ lớn đang có nhu cầu đầu tư vào thị trường Việt Nam: xếp hạng/phân loại và biến động thị trường.

Câu chuyện về nền kinh tế Việt Nam, định giá thị trường, và tiềm năng tăng trưởng là điều không phải phủ nhận, nhưng theo phân loại thị trường thì Việt Nam vẫn đang nằm trong nhóm thị trường cận biên, chưa phải là thị trường mới nổi. Nhiều quỹ đầu tư lớn theo quy định đầu tư của họ thì chỉ được đầu tư vào chứng khoán của các thị trường mới nổi. Vì vậy mặc dù họ rất tin vào câu chuyện Việt Nam nhưng vì quy định trên họ có thể hoặc là không được phép đầu tư hay chỉ được đầu tư với tỷ trọng rất nhỏ.

Lộ trình và mục tiêu mà Chính phủ đặt ra về việc được nâng hạng thị trường trong năm 2025 là hoàn toàn có thể đạt được. Dự kiến, Việt Nam sẽ được nâng hạng từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi thứ cấp (Secondary Emerging Market) theo phân loại của FTSE. Theo như tính toán của chúng tôi, hiện tại đang có khoảng 700-800 tỷ USD tiền đang đầu tư vào nhóm thị trường này và dự kiến tỷ trọng của Việt Nam sẽ dao động khoảng 0,22-0,24%, tương đương với khoảng 1,5 đến 1,9 tỷ USD tiền đầu tư. Số tiền này sẽ được đầu tư dàn trải trong 6 tháng sau khi quyết định nâng hạng thị trường Việt Nam chính thức có hiệu lực.

Việc được nâng hạng đánh dấu một mốc chuyển mình của thị trường Việt Nam và thể hiện rõ cam kết của Chính phủ trong việc phát triển thị trường. Chúng tôi cho rằng điều này sẽ có tác động rất lớn đến tâm lý của các nhà đầu tư bao gồm cả trong nước và nước ngoài, khai thông nguồn vốn đầu tư và giúp thị trường vốn thể hiện rõ nét hơn vai trò của kênh dẫn vốn huy động hữu hiệu cho nền kinh tế, giảm bớt áp lực từ ngân hàng. Việc nâng hạng lên thị trường mới nổi thứ cấp bởi FTSE Russell trước, dự kiến sẽ là bước đầu để Việt Nam có thể được nâng hạng lên thị trường mới nổi của MSCI trong tương lai”.

“Tiến độ nâng hạng thị trường, theo chúng tôi, đang có sự tiến triển vững chắc. Thủ tướng Chính phủ mới đây đã chỉ đạo Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Bộ Tài chính và Ngân hàng Nhà nước phối hợp sửa đổi các quy định (liên quan đến yêu cầu “pre-funding”, sửa lỗi giao dịch không thành công và tỷ lệ an toàn vốn của các công ty chứng khoán) trong năm 2024 và đang cho thấy quyết tâm trong việc xúc tiến nâng hạng thị trường vào năm 2025.

Chúng tôi kỳ vọng các quy định sẽ được thay đổi trong nửa cuối năm 2024 và FTSE sẽ chính thức nâng hạng thị trường vào tháng 3/2025, sau một năm kể từ bây giờ. Ở một kịch bản chậm hơn, việc nâng hạng sẽ có thể phải chờ đến tháng 9/2025.

Về các tiêu chí đối với FTSE: Việt Nam hiện đang nằm trong danh sách theo dõi để được phân hạng lại thành thị trường mới nổi thứ cấp (secondary emerging market). Chúng tôi nhận thấy việc thực hiện kiểm tra ký quỹ trước giao dịch (pre-funding) là trở ngại duy nhất cho việc nâng hạng.

Trong thời gian chờ giải pháp toàn diện dài hạn là triển khai cơ chế thanh toán bù trừ trung tâm (central counterparty clearing CCP), Ủy ban Chứng khoán Nhà nước hiện đang nghiên cứu trình và sửa đổi một số quy định trong Nghị định 155/2020/NĐ-CP để trước mắt bỏ quy định ký quỹ 100% trước khi giao dịch cho nhà đầu tư nước ngoài, hướng tới mục tiêu nâng hạng trong năm 2025.

Về các tiêu chí đối với MSCI: Việt Nam có tỷ trọng lớn nhất trong Chỉ số theo dõi thị trường cận biên của MSCI (MSCI Frontier Markets Index) và đáp ứng tất cả các tiêu chí về thanh khoản và quy mô thị trường của một thị trường mới nổi. Khả năng tiếp cận thị trường (bao gồm công bố thông tin bằng tiếng Anh và nâng trần sở hữu khối ngoại – FOL) theo chúng tôi là các trở ngại chính. Vấn đề FOL có thể được giải quyết thông qua việc đưa ra Chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết (NVDR), đã được đưa vào Luật Chứng khoán mới từ năm 2021 nhưng thiếu các hướng dẫn triển khai cụ thể.

Về kịch bản cho thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2024, định giá thị trường hiện nay vẫn ở mức “phải chăng” khi VN-Index giao dịch ở mức P/E khoảng 14,9 lần, tương đương mức trung bình 3 năm và P/B là 1,8 lần, cao hơn một chút so với mức trung bình ba năm trừ đi một độ lệch chuẩn.

Kịch bản tích cực khi thị trường chứng khoán Việt Nam được xem xét nâng hạng mà theo quan điểm chúng tôi là có khả năng cao xảy ra, thì mục tiêu VN-Index của chúng tôi là 1.420 điểm, tương đương với mức định giá P/E khoảng 14,1 lần. Dựa trên diễn biến giá lịch sử của các thị trường khác trước khi chính thức nâng hạng, thời điểm sáu tháng trước khi nâng hạn thường sẽ là thời điểm tốt nhất để mua vào nhằm tối ưu hóa hiệu suất đầu tư”.

VnEconomy 19/03/2024 07:00

Nội dung đầy đủ của bài viết được đăng tải trên Tạp chí Kinh tế Việt Nam số 12-2024 phát hành ngày 18/03/2024. Kính mời Quý độc giả tìm đọc tại đây:  

https://postenp.phaha.vn/chi-tiet-toa-soan/tap-chi-kinh-te-viet-nam